昨天，东方金诚国际信用评估有限公司对泰禾集团2016年发行的两只债券进行评级并发布评级报告，从中可以看出泰禾集团的困境与曙光。
一、不愿公布合同销售数据的泰禾，此次通过东方金诚国际的评估报告展示了2016-2018年度的销售数据。2016年合同销售金额 213 亿元，2018年合同销售金额 824 亿元，2019年合同销售金额 929.36 亿元，其中，权益销售金额大体占到总额的78%左右。应该说，这一销售数据低于投资人的预期。
二、货值情况。
（一）在建货值。截至 2018 年末，公司在建项目剩余可售面积 1148.40 万平方米，其中权益剩余可售面积为 896.74 万平方米，（根据前文披露：已销售面积 675.24 万平方米，权益已售面积 538.15 万平方米，销售比例 37.03%，累计合同销售额为 1704.92 亿 元，平均合同销售均价 25249.10 元/平方米），由此可以推算，在建可售货值金额大约是2900亿元。
（二）拟建货值。截至 2018 年末，公司拟建项目合计 16 个，业态以住宅为主，商业为辅，其中权益规划建筑面积为 337.27 万平方米，总可售面积为 429.41万平方米，据此可以大概推算，拟建货值金额大约为：2900*429.41/1148.4*0.6=650亿元。（由于楼面地价较低，销售价格相应调低40%）
（三）合计未售货值。截至 2018 年末，650+2900=3550亿元。
（四）未结转货值情况。2016、2017、2018年合同销售金额分别为：212、824、929亿元，2016、2017、2018年结算金额分别为：205、231、296亿元，由此计算，尚未结算金额为1233亿元。
小结：截至 2018 年末，简单粗暴计算：净利率8%，权益占比78%，公司未来可实现净利润：（3550+1233）*8%*78%=298亿元。
这些都是按照最保守的指标进行估计。注意，是净利润！！！
三、泰禾目前的困扰
（一）建设进度、施工进度缓慢。由于泰禾的项目主要定位高端，打造品牌，追求质量，使得项目施工进展缓慢。
（二）银行付款缓慢。泰禾已售房地产项目回款速度仍处于较低水平，主要因为公司部分项目进度无法达到银行发放购房按揭贷款要求。
（三）泰禾销售相对迟缓。由于泰禾的客户人群主要是改善型需求人群，刚需较少，导致销售相对迟缓。
（四）在建项目仍需大量投入。截至 2018 年末，公司在建项目预计总投资 2841.29 亿元，已累计投资 1661.91 亿元，未来还需投资 1179.39 亿元，2019 年、2020 年、2021 年、2022 年及以后房地产在建项目计划投资额分别为 365.98 亿元、317.72 亿元、266.30 亿元和 229.39 亿元；
（五）规模扩张期，资金链紧绷。公司属于规模扩张阶段，2016年公司大量拿地，为此大量举债，2019年将会有接近600亿元有息负债需要偿还。在销售回款较为缓慢的情况下，公司通过出售项目股权、借新还旧、贷款展期、销售回款等多种方式归还借款，到目前没有发生违约或者逾期。
四、泰禾的优势
（一）产品力。公司目前已形成了住宅、高档公寓、甲级办公和城市综合体等完整的产品线，除了高端改善型“院子系”产品外，还推出了“大院系”、“小院系”、“府系”和“园系”等多条差异化产品线。其 中“院子系”为新中式院落别墅，品牌知名度和影响力较高。
截至 2018 年末，公司房地产已完工项目总投资额 783.76 亿元，总建筑面积 644.17 万平方米，总可售面积 502.60 万平方米，累计已销售 495.80 万平方米，累计销售金额 1037.04 亿元，剩余可售面积 6.80 万平方米，销售比例达 98.65%，由此可见，泰禾的项目完工之后，基本能够实现全销，不存在滞销现象。
（二）泰禾的高毛利。
泰禾的项目多是定位高端，市场影响力较大。2018年房地产开发业务毛利率为 30.55%。2019 年 1～3 月，为了促销回款，加大销售提成，公司实现营业收入 74.54 亿元，毛利润 20.21 亿元，毛利率 27.11%，有所下滑。
（三）拿地成本相对低廉
公司自2016 年开始避免招拍挂高价获取土地，主要通过股权收购方式获取土地以降低土地获取成本。2018年在建项目平均楼面地价为 3487.66元/平方米。2018年拟建项目平均楼面地价 1461.74 元/平方米。并且这些地块均分布在一二线城市，房价稳定性相对强。
（四）股价唯一低于净资产
对于地产公司而言，我认为用市净率最为合适，市盈率不是很适合。在众多地产公司中，由于市场的忧惧，股价极度低迷，是唯一一支股价低于净资产的股票。
2019年是泰禾最为关键的一年，也是跨坎爬坡之年。公司近年加大杠杆，规模扩张，负债还款叠加建设支出非常集中。另一方面，2017--2018年度的合同销售尚未到账的银行款项会陆续发放到公司账户，将缓解资金之渴。二是公司加大销售力度，出售项目股权，促进资金回笼。
今年的黄其森，应该是非常煎熬的一年，也是人生感悟最深的一年。银行信贷的收缩、内部管理的缺陷、高管人员的离职、有息负债的压力、存货周转的缓慢，都会让其思考良多。
高收益，从来都是伴随高风险；
世间之事，概莫如此。
无论是实业，还是投资。
倘若辗转腾挪，顺利度过，那么，未来将会是雨过天晴
作者：红梅投资
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